老铺黄金

6181.HK · 港交所主板 · 黄金珠宝 / 高端奢侈品

+80%~+96%

多头目标 HK$1,150-1,250 vs 现价 HK$387.4

增持（多头）

HK$1,150-1,250

+80%~+96%

置信度 40%

强烈买入

8.5/10

HK$1,100-1,300

仓位 10-15%

减持（空头）

HK$350-400

-37%~-45%

公司投资逻辑

中国古法黄金珠宝第一品牌，以故宫官方IP+非遗錾刻工艺为壁垒，构建「高端自营+文化溢价」商业模式，非遗传承人主理，品牌势能爆发驱动量价齐升。

增长：门店33→45家(+36%)，店均收入从2.67亿→6.07亿(+127%)；竞争：非遗工艺+故宫IP护城河极深，差异化于周大福/老凤祥；盈利：净利率从17.3%→17.8%→Q1 21.7%创历史新高

多头 2026-04-03·空头 2026-04-14·裁判 2026-04-14

📊公司看板

快照 2026-09-02观望（下调）

当前价

HK$387.40-0.05%

昨收 HK$387.60

总市值 / 流通

HK$556.08 亿

流通 HK$391.73 亿

估值（TTM）

—PE

4.5PB

历史分位

目标价中位 / 隐含空间

HK$760

+96.2%

📈 26H1 业绩变化（最新）

2026-08-29 跟踪报告

营收 ¥198.08 亿（+60.3%）/ 经调整净利 ¥43.17 亿（+83.6%）/ 毛利率 41.3%：进度落后，净利率 21.5% 创新高。

Q2 净利环比暴跌 82% + 国内黄金消费 -30% + 金价 2-7 月跌 30%：戴维斯双杀已确立。

评级：强烈买入→观望 ⚪（下调 5 级）；目标价 HK$700-820（从 HK$1,150-1,250 下调），仓位 0-5%。

业绩变化原因：Q1 超预期神话被 Q2 戴维斯双杀证伪 — 量价双杀(国内黄金消费 -30% + 价格策略失误)+ 高基数效应 + 库存高位；积极因素仍在(境外 +107.8% / 线上 +171.9% / 调价机制有效)。详细解读见下方「业绩跟踪 → 26H1 中报」。

业绩节点

最新报告2026-08-29

下次报告2026-11（Q3 季报）

距下次报告90 天

关键催化

2026-Q3业绩FY2026 Q3 季报（旺季验证）
2026-Q4产能国内黄金消费需求复苏
持续出海国际化 +107.8% 持续放量

同业对比

快照 2026-09-02

公司	股价	总市值（亿）	PE-TTM	PB
老铺黄金(06181.HK)← 当前	HK$387.40	556.08	—	4.5
招金矿业(01818.HK)	¥22.04	635.09	—	3.4
紫金矿业(601899.SH)	¥33.15	6,596.97	—	—
老凤祥(600612.SH)	¥33.26	327.82	—	5.2

💡 数据更新：每日 5 点收盘后跑 scripts/fetch-quote.sh 生成快照。

叙事复盘分析

框架：老铺黄金上市 556 个交易日，股价从 66.72 港元摸到 1040.17 港元再回到 333.80 港元。决定曲线形状的是业务变量——单店产出：店均收入涨 127% 到 6.07 亿元，门店只涨 36%。同店增长 FY2025 做到 +161%，是可持续性的证据。代价在扩张速度上：FY2025 营收同比 +221.0%，毛利率从 41.16% 降到 37.63%，库存同比 +347.6%。落点是每股回报：TTM 每股股息 24.15 港元、股息率 7.23%，PE 7.46 倍。 · 数据日：2026-09-30

06181.HK

⚠️ 周期波动说明

一、老铺黄金的稀缺性溢价建立在店效上。门店从 33 家到 45 家只涨 36%，店均收入从 2.67 亿元升到 6.07 亿元涨 127%，同店增长 FY2025 做到 +161%。增长的主体是单店产出翻倍，不是铺点。

二、收入与毛利率第一次背离在 S1。FY2025 营收 273.13 亿元同比 +221.0%，毛利率从 41.16% 降到 37.63%，年末库存 160.44 亿元同比 +347.6%。开店速度跑到了单店产出前面，代价先于收入显现。

三、利润表与经营指标背离在 S3。26H1 归母 42.67 亿元同比 +88.1%、毛利率回升到 41.26%，Q2 单季净利环比暴跌 82%、单店年化 -16%。这两条线同时为真时，倍数读数只能当坐标。

当前价

HK$333.8

2026-09-30 · 距高点 -67.91%

上市首日

HK$66.72

2024-06-28 · 上市首日

🔝 历史最高

HK$1040.17

2025-07-08

🔻 全区间最低

HK$66.72

2024-06-28

PE / PB / PS

7.4614 / 3.8749 / 1.4743

分位 0.36% / 0.36% / 0.36%

背景色按涨跌上色：红＝涨段、绿＝跌段

纵轴为对数刻度。3 个多点圆点是关键节点所在交易日，虚线是 5 个阶段边界。

5 阶段收益与天花板锚

前复权 · 556 个交易日 · 40% 峰谷门槛

阶段	区间	涨跌幅	叙事	天花板锚（PB）	PE
S0	2024-06-28 → 2025-07-08	+1459.1%	店均收入 2.67 亿升到 6.07 亿，增长来自店效而非开店	6.91↑44.13	25.14↑117.45
S1	2025-07-08 → 2025-11-04	-43.7%	毛利率首次跌破 38%，扩张的代价先于收入显现	44.13↓12.79	117.45↓31.07
S2	2025-11-04 → 2026-01-26	+41.8%	同店增长首次接棒店效，从扩店叙事回到单店叙事	12.79↑17.84	31.07↑43.34
S3	2026-01-26 → 2026-07-29	-65.3%	Q2 单季净利环比 -82%，金价 beta 被证实	17.84↓4.14	43.34↓9.43
S4	2026-07-29 → 2026-09-30	+16.1%	境外七成是中国游客，国际化叙事要打折	4.14↓3.87	9.43↓7.46

天花板锚点对照

第一层 · 空间：天花板在单店产出与同店增长的持续性，不在门店数量。FY2025 营收 273.13 亿元已是 FY2020 的 30.2 倍，2026H1 单半年 198.16 亿元达全年 72.5%。26H1 单店年化从 6.03 亿元降到 5.06 亿元，店效本身在退坡。

第二层 · 壁垒：壁垒是毛利率与 ROE 同时维持高位。毛利率 FY2022 41.89% → FY2025 37.63% → 2026H1 回升到 41.26%；ROE FY2023 34.91% → FY2025 64.84%。营收放大 30 倍而毛利率没有系统性下台阶，是定价权仍在的证据。

第三层 · 主题：定价主题从「稀缺性溢价」换成「股息率」。S0 的 PS 20.34 倍是稀缺性定价，S4 的 PE 7.46 倍是分红定价。

第四层 · 代价：代价是海外收入的质量。26H1 境外 +107.8%，但管理层承认境外客群里七成是中国大陆游客。线上 +172% 占比升到 22.2% 是真增长，出海缺少本地化支撑。

CYCLE LOW

2024-06-28

cycleLow

PS TOP ×2

2025-03-19

psTop + peTop

HIST HIGH ×2

2025-07-08

histHigh + pbTop

PB BOTTOM ×3

2026-09-29

pbBottom + psBottom + peBottom

营收与毛利率轨迹

指标（亿元人民币）	2021	2022	2023	2024	2025
营业收入	12.70	12.98	31.82	85.26	273.13
归母净利润	1.14	0.95	4.16	14.73	48.68
毛利率（%）	41.20	41.89	41.89	41.16	37.63
ROE（%）	16.00	11.53	34.91	54.20	64.84

港股无扣非口径，deductedNetProfit 列填的是归母净利润原值。

FY2021-FY2025 五年营收从 12.70 亿元增到 273.13 亿元（21.5 倍），归母从 1.14 亿元增到 48.68 亿元。毛利率 FY2021 41.20% → FY2023 41.89% → FY2025 37.63%，2026H1 回升到 41.26%——营收放大 21.5 倍而毛利率没有系统性下台阶。摊薄 ROE 从 FY2021 的 16.00% 升到 FY2025 的 64.84%，2026H1 半年报 35.09%。

2026H1 营收 198.16 亿元（已达 FY2025 全年的 72.5%）、归母 42.67 亿元（同比 +88.1%）、毛利率 41.26%、ROE 35.09%、负债率 44.26%。2026H1 单半年归母是 FY2025 全年 48.68 亿元的 87.7%。

阶段叙事详解

区间：2024-06-28 → 2025-07-08交易日：251峰谷幅度：1459.1%天花板锚：6.91 → 44.13PE：25.14 → 117.45段均 PE / PB / PS：61.19 / 19.28 / 9.71市值（亿港元）：115.51 → 1868.36

📌 关键事件（4 条）

▸2024-06-28 港交所主板挂牌，首日收 66.72 港元（前复权，未复权 70.00 港元）、较发售价 40.50 港元高 64.73%，全球发售 1945.13 万股 H 股
▸2024-08-30 公告拟实施 H 股全流通，2025-03-07 中国证监会出具备案通知书，2025-04-01 联交所授出上市批准，2025-04-03 公告完成，非上市股份转 H 股 4038.89 万股
▸2025-05-08 根据一般授权配售新 H 股，2025-05-15 完成 431.00 万股
▸2024 年国内金饰零售额随金价上行同步放量，足金品类需求被金价推高，行业进入景气期

📖 叙事逻辑详解

背景：2024-06-28 挂牌，收 66.72 港元（前复权，未复权 70.00 港元）、市值 115.51 亿港元、PS 3.2921 倍、PE 25.14 倍。发售价 40.50 港元，全球发售 1945.13 万股 H 股。FY2023 营收 31.82 亿元、归母 4.16 亿元、ROE 34.91%。

催化事件：2024-08-30 公告拟实施 H 股全流通；2025-03-07 证监会备案、2025-04-01 联交所授出批准；2025-04-03 以内幕消息公告完成，非上市股份转 H 股 4038.89 万股；2025-02-20 正面盈利预告；2025-05-08 根据一般授权配售新 H 股。

叙事变化：叙事从「中式黄金新贵」扩到「单店产出爆发」。门店从 33 家增到 45 家只涨 36%，店均收入却从 2.67 亿元升到 6.07 亿元涨 127%，同店增长在 FY2025 做到 +161%。市场原以为它是一家开店公司，后来发现是一家店效公司——这是本轮重估的起点。

PE/PB 验证：PE 从 25.14 倍升到 117.45 倍、段内均 71.83 倍；PS 从 3.2921 倍升到 20.34 倍；PB 从 6.9074 倍升到 44.1336 倍。2025-07-08 的 1040.17 港元是 556 个交易日里的最高收盘价，同日市值 1868.40 亿港元为全区间最高。

💡 核心洞察：店均收入涨 127%，门店数量只涨 36%——增长的七成来自单店。同店（SSSG）在 FY2025 做到 +161%。这一段市场先按开店数给老铺估值，后来发现真正在涨的是店效，定价基础从渠道逻辑换成了品牌逻辑。

📐 核心结论

老铺黄金现在 PE 7.46 倍、PB 3.87 倍、PS 1.47 倍、股息率 7.23%，四项同时处在 556 个交易日的 0.36% 分位。

但决定这家公司的是店效，不是倍数。门店从 33 家增到 45 家只涨 36%，店均收入却从 2.67 亿元升到 6.07 亿元涨 127%；同店增长在 FY2025 做到 +161%。FY2025 营收 273.13 亿元同比 +221.0%，毛利率却从 41.16% 降到 37.63%，年末库存 160.44 亿元同比 +347.6%——收入是用铺点和备货换来的。26H1 毛利率回升到 41.26%，境外 +107.8%、线上 +172%，但境外客群里七成是中国大陆游客。

最该盯的一段是 S3：26H1 归母 42.67 亿元同比 +88.1%，Q2 单季净利却环比暴跌 82%、单店年化 -16%。利润表在改善，经营指标在转弱，两条线第一次背离——它对金价有真实敞口，不是纯品牌 alpha。

定价依据如何随阶段切换

S0 的 +1459.1% 由店效驱动

S0 涨 1459.1% 时，门店从 33 家增到 45 家只涨 36%，店均收入从 2.67 亿元升到 6.07 亿元涨 127%，同店增长 FY2025 做到 +161%。PS 从 3.2921 倍推到 20.34 倍，重估的是单店产出而不是铺点速度。

S1 与 S3 的下跌各有业务原因

S1（-43.7%）对应 FY2025 毛利率降到 37.63%、库存同比 +347.6%，收入靠铺点换来的；S3（-65.3%）对应 Q2 单季净利环比 -82%、单店年化 -16%。前者是扩张代价，后者是金价敞口被证实。

S4 的定价依据换成股息率

PE 从 9.43 倍降到 7.46 倍，价格却从 287.60 港元涨到 333.80 港元。26H1 毛利率从 37.63% 回升到 41.26%，TTM 每股股息 24.15 港元对应 7.23% 股息率——这一段定价看的是每股回报，不是成长。

店均收入涨 127%，门店只涨 36%FY2024 店均 2.67 亿元（33 家）→ FY2025 店均 6.07 亿元（45 家）。同期同店增长 FY2025 做到 +161%，营收五年从 12.70 亿元增到 273.13 亿元。

FY2025 毛利率降到 37.63%，是上市以来最低FY2024 41.16% → FY2025 37.63%，同期营收同比 +221.0%、境外收入 +361.0%。年末库存 160.44 亿元同比 +347.6%，2026H1 毛利率回升到 41.26%。

26H1 利润与经营指标背离26H1 归母 42.67 亿元同比 +88.1%，Q2 单季净利环比暴跌 82%；单店年化从 25H1 的 6.03 亿元降到 5.06 亿元。上半年新增门店 4 家，扩张速度腰斩。

💡 投资方法论核心启示

📅

看零售公司的增长，先分清是开店涨的还是店效涨的

老铺门店一年只增 36%，店均收入涨 127% 到 6.07 亿元，同店增长 +161%。门店数量能编，同店和店效编不出来。 判断线是连续四个季度对比门店数增速与店均收入增速，前者个位数、后者过百，才叫品牌势能。

⚖️

营收高增配毛利率下滑，是铺货不是品牌

老铺 FY2025 营收同比 +221.0%，毛利率却从 41.16% 降到 37.63%，库存同比 +347.6%。收入放大 3.20 倍而毛利率退 3.53 个百分点。 判断线是两者一起看，背向走先怀疑压货。

📑

半年报的同比会掩盖单季拐点，要拆到季度

老铺 26H1 归母同比 +88.1%，Q2 单季净利环比暴跌 82%、单店年化 -16%。半年度口径把 Q1 的超预期摊到全年，Q2 已在恶化。 判断线是把半年报拆成两个季度环比，第二个季度掉头就按拐点处理。

💡 操作建议

✅ 当前状态与观察条件（2026-09）

老铺黄金现在的位置是「店效退坡后的分红定价」，不是「跌出来的便宜」。基准日 2026-09-30 收 333.80 港元，PE 7.46 倍、PB 3.87 倍、PS 1.47 倍、股息率 7.23%，四项同时处在 556 个交易日的 0.36% 分位。26H1 归母 42.67 亿元同比 +88.1%、毛利率回升到 41.26%，但单店年化从 6.03 亿元降到 5.06 亿元。

①股息率 7.23% 能不能守住：TTM 每股股息 24.15 港元是 2026-05-12 之后的水平，股息政策 2025-08-20 才采纳。看 FY2026 每股股息能否不低于 24.15 港元、且派息率维持——做不到，7.23% 只是过去 12 个月的读数。

②店效退坡是不是暂时的：26H1 单店年化 5.06 亿元、同比 -16%，同期国内黄金消费 Q2 同比 -30%。看 FY2026 半年报单店年化能否回到 6.03 亿元以上——回不去，同店增长的势能已经用完。

③毛利率回升能不能维持：毛利率 FY2025 降到 37.63%、2026H1 回升到 41.26%。看 FY2026 毛利率能否稳在 40% 以上、境外收入占比能否超过 16%——做不到，增长靠的还是中国游客在境外买。

①决定收益率能不能被承诺，②决定同店增长的势能还剩多少，③决定 7.46 倍的 PE 是不是已经透支。当前四项指标同时处在 556 天的 0.36% 分位，2026-09-29 是同时见底的日期——要么市场把金价敞口与消费疲软一次打足，要么在等 FY2026 年报给出更高的单店产出。两种解释的证伪点都在 FY2026 年报的每股股息、单店年化与境外客群结构上。

风险提示：① 店效退坡。26H1 单店年化 5.06 亿元，较 25H1 的 6.03 亿元下滑 16%，同期国内黄金消费 Q2 同比 -30%。

② 金价敞口。26H1 末库存 160.44 亿元同比 +347.6%，Q1 高位补货遇 Q2 金价跌 30%，成本与市价可能倒挂。

③ 股息率无承诺。7.23% 对应 TTM 股息 24.15 港元，股息政策 2025-08-20 才采纳。

🔭市场预期差（Variant View）

核心分歧：金价波动 vs 产品定价权

✅ 多头认为市场忽略了

🏛️故宫官方IP+非遗錾刻工艺，弗若斯特沙利文认定超越爱马仕
📈店均年收入6.07亿(+127%)，净利率Q1 21.7%创历史新高
💰FY2025收入273亿(+221%)，净利润48.7亿(+231%)
🪙门店45家(目标50-70家)，IPO后现金充裕约60亿，160亿黄金库存支撑扩张

⚠️ 空头认为市场过度关注

⚠️金价高位震荡(700+/克)，压制消费者购买意愿
📉消费降级压力，高端可选消费承压，婚庆需求萎缩
🏪快速扩张33→45家，新店爬坡期拖累利润率
🌀周大福/老凤祥古法金转型，竞争加剧差异化缩小

多空博弈观点

多头 2140 票vs空头 1750 票

🟢 多头观点

增持 · HK$1,150-1,250

🏛️ 非遗錾刻+故宫IP护城河：不可复制的文化溢价

老铺黄金是唯一故宫官方合作珠宝品牌，非遗錾刻工艺20年积累不可复制；定位3-10万单价高端婚庆/礼品，消费者为文化溢价买单；弗若斯特沙利文认定其在中国奢侈品市场营收超越爱马仕

285票

📈 单店年收入6.07亿(+127%)：店效爆发驱动盈利高速增长

门店从FY2024 33家→FY2025 45家，店均收入从2.67亿→6.07亿(+127%)；客单价从3-5万→8-15万；净利率从17.3%→17.8%，Q1 FY2026净利率21.7%创历史新高

260票

🪙 FY2025收入273亿(+221%)：品牌势能+门店扩张双轮驱动

FY2025收入从85亿→273亿(+221%)，净利润从14.7亿→48.7亿(+231%)；品牌势能带动同店增速127%，远超门店扩张贡献；Q1 FY2026初步数据190-200亿，全年有望500亿

245票

🌏 门店扩张目标50-70家：当前45家，翻倍空间广阔

参考爱马仕/卡地亚在全球70家门店；老铺当前45家门店中一线城市仅占60%，新一线/二线城市渗透率低；每家新店爬坡后贡献6亿+年收入

190票

🔴 空头观点

观望 · HK$350-400

⚠️ 金价波动压制消费需求：高位观望+婚庆需求萎缩

黄金价格高位震荡（当前700+/克），消费者购买意愿受压；婚庆需求与宏观周期高度相关；金价下跌可能引发库存减值风险

270票

📉 消费降级风险：高端可选消费承压，反腐持续影响礼品需求

经济下行压力下，高端珠宝作为可选消费受损；婚庆市场可能降级至普通金饰；反腐持续影响高端礼品需求

245票

🏪 扩张质量风险：新店爬坡拖累利润率，门店管理难度增加

快速扩张期（33→45家）门店管理难度大；新店爬坡期1-2年拖累整体利润率；一线城市核心商圈租金高企

210票

🌀 竞争加剧：周大福/老凤祥高端化，古法金工艺追赶差异化缩小

周大福/老凤祥等传统珠宝龙头古法金转型；非遗工艺竞争加剧；Cartier/Tiffany挤压顶级市场

185票

核心分歧维度 · 裁判评判

分歧维度 · 多头观点

投票

空头观点 · 裁判

品牌护城河故宫/非遗IP不可复制，弗若斯特沙利文认定超越爱马仕

260/140

竞争品牌古法金工艺追赶，差异化在缩小多头

净利率扩张Q1 FY2026净利率21.7%创历史新高，向上空间打开

240/160

金价高企压制毛利率，扩张质量存疑多头

增长持续性门店扩张+客单价提升，FY2026E有望500亿

220/180

FY2025高基数（+221%）下，FY2026E增速将大幅放缓多头

扩张质量成熟店贡献主要利润，新店爬坡可控

210/190

快速扩张33→45家，门店管理难度指数级增加偏多头

估值合理性FY2026E PE ~10x，严重低估，强烈买入

230/170

Q1高增速后增速将放缓，10x PE缺乏支撑多头

⚖️

Hermes 裁判点评

评分 9.2/10 · 中性

老铺黄金是中国古法黄金珠宝第一品牌，FY2025收入273亿(+221%)，净利48.7亿(+231%)，净利率17.8%。核心逻辑：非遗錾刻工艺+故宫官方合作形成不可复制IP护城河；单店年收入从2.67亿→6.07亿，门店从33家→45家；FY2025 Q1净利率21.7%创历史新高。多头：门店扩张（目标50-70家）+客单价提升+品牌溢价。空头：金价波动+消费降级+扩张质量。HK$638对应FY2026E 10x PE，严重低估，建议强烈买入。

盈利能力

9/10

竞争格局

9/10

成长性

9/10

品牌护城河

10/10

估值吸引力

9/10

最高优先级跟踪指标

店均年收入增速当前 FY2025 +127% | >30%=多头 / <15%=空头

净利率当前 FY2025 17.8%（Q1 21.7%） | >18%=多头 / <14%=空头

门店数量当前 FY2025 ~45家 | >50家=多头 / <35家=空头

仓位建议

HK$638（当前）10-15% FY2026E PE ~10x严重低估，建议标配

HK$900+10% 进入价值区间，可适当加仓

HK$1,150+5% 触及目标价，减配

HK$400以下止损跌破400考虑止损

财务分析

核心财务指标（FY2021-FY2025）

指标	FY2021	FY2022	FY2023	FY2024	FY2025 实际
营收(亿元)	13	13	32	85	273
YoY	—	+2%	+146%	+168%	+221%
毛利(亿元)	5	5	13	35	103
毛利率	41.9%	41.9%	41.9%	41.2%	37.6%
净利润(亿元)	1.7	1.7	4	15	49
净利率	13.1%	13.1%	13.1%	17.3%	17.8%
ROE	16%	11.5%	34.9%	54.2%	64.8%
经营现金流(亿元)	—	—	3	15	40

营收走势（亿元）

毛利率 / 净利率 / ROE

深度分析

地区	收入占比	定位
线下门店	82.9%	自营高端，店均6.07亿，毛利率37.6%
线上渠道	17.1%	抖音种草+私域转化，47亿(+341%)

核心资产是店均年收入6.07亿（黄金珠宝行业最高）+ 故宫官方IP非遗錾刻（品牌溢价无可复制）+ 合规资质（营业执照、黄金饰品销售资质齐全）。

估值分析

极端打击

HKD 350-45%

Davis双杀 · 金价暴跌+消费降级，增速<30%

基础悲观

HKD 500-22%

Davis双杀 · 金价压需求+扩张放缓，增速<50%

裁判中性区间

HKD 900+41%

SOTP · FY2026E净利100亿×18x PE，合理

中性偏多

HKD 1100+72%

FY2026E PE 20x · FY2026E净利100亿×20x，奢侈品溢价

多头乐观

HKD 1350+112%

PE 25x · FY2027E净利140亿×25x，品牌溢价

投资跟踪池框架

综合置信度 74%

跟踪指标库

核心逻辑	跟踪指标	状态	最新
L1 店均年收入维持高增长	季度店均收入增速目标>30%/年	✅	FY2025：6.07亿（+127%）
L2 净利率持续提升至20%+	季度净利率目标>20%	✅	Q1 FY2026：21.7%（历史新高）
L3 门店扩张维持30%+增速	期末门店数量目标>45家	✅	FY2025：~45家
L4 非遗IP护城河持续深化	品牌认知度/客单价目标客单价10万+	✅	FY2025：客单价8-15万
L5 金价维持高位不影响需求	金价+店均收入目标金价<750元/克+店效增长	⚠️	FY2025：金价700+但店效+127%

置信度演变（贝叶斯更新）

逻辑	初始	Q2	Q3	当前	权重
L1	70%	75%	78%	80%	25%
L2	65%	70%	75%	85%	25%
L3	70%	75%	78%	80%	20%
L4	75%	76%	78%	80%	15%
L5	60%	62%	65%	68%	15%
综合	—	—	—	74%	100%

贝叶斯更新规则

大幅超预期

+20%~+30%

略超预期

+10%~+20%

符合预期

0%~+10%

略低于预期

-5%~-15%

大幅低于预期

-15%~-25%

综合置信度

0%74%100%

建立当前 74%100%

关键跟踪节点

2026-04FY2025全年业绩公告发布✅ 已发布

2026-08FY2026中期业绩⏳ 待发布

2027-03FY2026全年业绩（活跃用户+净利率）⏳ 待验证

仓位建议（凯利公式）

上涨空间

+80%

HKD 638→1150

下跌空间

-45%

极端情景

盈亏比

1.8:1

80/45

胜率(p)：69.5%

理论仓位：69.5% − (30.5%/1.8) = 52.6%

约束后（用户增速假设）：5-10%

📌 Forward PE ~12x处历史低位，建议标配5-10%，HK$44以下可加仓至10%

📈业绩跟踪

共 1 期

▶2026 H1 中报已披露

2026-08-29

Q2 净利环比暴跌 82% + 国内黄金消费 -30% + 金价跌 30% — 评级从「强烈买入」下调至「观望」

📋研究记录

共 4 份报告 · 显示 2 份

2026-04-03多头

首次覆盖

老铺黄金_深度研究报告_20260403.md