潍柴动力

000338.SZ · 深交所（主板） · 动力总成龙头 · 发动机全球第一

¥26.61-3.38%

目标中位 ¥22.5（-15.4%）vs 现价 ¥26.61

动力总成 + 新能源龙头（多头）

¥28-32

置信度 65%

中性偏空

4.8/10

¥20-26

不建议建仓（空头）

¥17-25

-7%~-37%

公司投资逻辑

中国综合实力最强动力总成制造集团——发动机74.3万台全球第一(43%营收)+智慧物流跨国整合(39%)+农业装备龙头(8%)；FY2025营收2318亿(+7.5%)+净利109亿(-4.2%)，十年来首次增收减利，ROE 12.08%。周期成长股。

增长：电力能源P端驱动+重卡周期β对冲；竞争：74.3万台全球第一护城河

多头 2026-04-21·空头 2026-04-22·裁判 2026-04-22

📊公司看板

快照 2026-09-08⭐ 买入（维持）

当前价

¥26.61-3.38%

昨收 ¥27.54

总市值

2,299 亿

动力总成龙头（000338）

估值（TTM）

17.7PE

2.4PB

26H1 归母 77.01 亿 / OCF 113.5 亿

目标中位 / 隐含空间

¥22.5

-15.4%

胜率 70% · 赔率 1.75

📉 26H1 业绩变化（半年报实际口径）

2026-08-30 跟踪报告

26H1 实际：营收 ¥1,231.63 亿 +8.85% / 归母 ¥77.01 亿 +36.46% 创历史新高 / OCF ¥113.5 亿大幅改善 / 中期 10 派 5.17 元（派息率 58%）。

结构亮点：新能源动力营收 ¥26 亿 +113%（电池 4.7GWh +103%）/ 重卡净利 +178% / M 系列大缸径 6,700 台 +31.5%（AIDC 配套均价上行）。

评级：⭐ 买入（维持）目标 ¥20-25（维持，中值 ¥22.5）、胜率 70%（自 60% 上调）、凯利 f* 48.6% → 仓位 10-15%；PE 26E 11.2x / 27E 9.9x 极低。

主要风险：重卡行业压力（国四保有量大）、凯傲（Kion）业绩依赖欧洲、2026 补贴退坡不确定性、现价 ¥26.61 已超报告目标上限 ¥25（报告按 ¥16.7 测算与实际背离约 59%）。详细解读见下方「业绩跟踪 → 2026 H1 中报」。

业绩节点

最新财报（26H1）2026-08-27（26H1 半年报）

跟踪报告2026-08-30 已更新

下次财报（26Q3，估）40 天

关键催化

2026-08-27业绩26H1 半年报：归母 ¥77.01 亿（+36.46%）创历史新高 / OCF ¥113.5 亿 / 派息率 58%
2026-H2订单新能源动力营收 +113% 延续（4.7GWh +103%）+ AIDC 配套大缸径均价上行
2026-H2催化重卡以旧换新政策 + 国四淘汰更新需求
2026-H2风险重卡行业压力（国四保有量大）/ 凯傲欧洲依赖 / 2026 补贴退坡

同业对比（重卡产业链：潍柴动力 · 中国重汽 · 一汽解放 · 福田汽车）

快照 2026-09-08

公司	代码	现价	PE-TTM	PB	市值（亿）
潍柴动力	000338.SZ	¥26.61	17.7	2.39	2,299
中国重汽	000951.SZ	¥22.32	13.3	1.58	260.9
一汽解放	000800.SZ	¥6.07	29.5	1.13	298.7
福田汽车	600166.SS	¥2.92	15.5	1.46	231.2

注：行情快照来自 scripts/fetch-quote-yahoo.py（2026-09-09，东方财富交叉核对 09-08 收盘）；潍柴 PE(TTM) 17.7x vs 中国重汽 13.3x / 一汽解放 29.5x / 福田汽车 15.5x——潍柴 PE 26E 11.2x / 27E 9.9x 极低，派息率 58% 高股东回报。

叙事复盘分析

框架：重卡周期 + 凯傲全球化并购 + AIDC 数据中心重估三框架 · 数据日：2026-09-29

000338.SZ

⚠️ 周期波动说明

公司画像：前身 1946 年潍坊柴油机厂，2007 上市，发动机+变速箱（法士特）+车桥（汉德）+液压（林德）构成重卡动力总成，另有凯傲叉车、德马泰克、陕重汽、雷沃。

数据区间：2013-07-19 至 2026-09-29，3207 个交易日 13.2 年。起点取 2013 周期低点而非 2007 上市日——2007-2013 是四万亿退潮与欧债危机连续下杀，PB 1.30 倍是终点。

核心矛盾：S2 五年 +745.82% 从 PB 0.90 倍起步，2026 年创新高 PB 才 3.21 倍；重估靠净资产定价而非利润倍数。

要回答什么：PS 0.89 在 94.4% 分位、PB 2.25 在 78.6% 分位、PE 16.63 在 70.9% 分位，AIDC 只占 2025 年净利 12%。市场为多少第二曲线付了钱

当前价

¥25

2026-09-29 · 距高点 -28%

上市首日

¥3.65

2007-04-30

🔝 历史最高

¥34.92

2026-05-29

🔻 本轮低点

¥2.51

2016-01-28 · 本轮低点

距历史高点

-28.4%

PE 16.63 · PB 2.25

阶段背景色：上涨下跌震荡

8 阶段收益与天花板锚

前复权 · 3207 个交易日 · 30% 峰谷门槛

阶段	区间	涨跌幅	叙事	天花板锚（PB）	PE
S0	2013-07-19 → 2015-06-15	+128.21%	S0 · 两年 +128.21%：2014 牛市 + 凯傲并表，PB 1.30 到 2.33	1.3↑2.33	11.92↑16.08
S1	2015-06-15 → 2016-01-28	-60.72%	S1 · 四个月 -60.72%：PB 砸到 0.90 上市底，PE 反而升到 17.51	2.33↓0.9	16.08↑17.51
S2	2016-01-28 → 2021-02-09	+745.82%	S2 · 五年 +745.82%：从 PB 0.90 到 4.09，凯傲并表撞上国六	0.9↑4.09	17.51↑22.08
S3	2021-02-09 → 2022-10-31	-62.6%	S3 · 一年半 -62.60%：国六透支 + 行业腰斩，PB 回到 1.11	4.09↓1.11	22.08↓16.98
S4	2022-10-31 → 2024-04-17	+109.7%	S4 · 一年半 +109.70%：周期见底反弹，归母 114.03 亿创新高	1.11↑2.03	16.98↑17.9
S5	2024-04-17 → 2024-09-13	-35.44%	S5 · 五个月 -35.44%：PE 崩到 9.28 倍的十三年低位	2.03↓1.22	17.9↓9.28
S6	2024-09-13 → 2026-05-29	+224.84%	S6 · 一年半 +224.84%：AIDC 重估，PE 均值却只有 13.63	1.22↑3.21	9.28↑27.08
S7	2026-05-29 → 2026-09-29	-28.41%	S7 · 四个月 -28.41%：估值压缩而利润加速，PS 回到 0.89	3.21↓2.25	27.08↓16.63

天花板锚点对照（PB 口径）

第一层 · 市场空间：重卡国内销量中枢约 76 万辆，2025 年 114.5 万辆是政策补贴刺激下的水平，2026-2028 预测 118.4/125.8/138.2 万辆；数据中心侧，全球大缸径柴发与燃气机组由卡特彼勒、康明斯、瓦特兰、GE Vernova 主导，潍柴的机会在欧美品牌交期不够的五到六个月缺口。

第二层 · 份额：公司在国内重卡发动机市占率长期第一，凯傲是全球前二叉车集团、德马泰克稳居仓储物流前三；大缸径发动机 2025 年交售突破一万台，数据中心发电机组交付超 1400 台（+260%）。

第三层 · 第二增长曲线：AIDC 柴油机 + 燃气机组（毛利率估算约 45%，明显高于柴油机）+ SOFC 燃料电池（产能 50MW 向 2027 年 200MW、2030 年 400-500MW 扩产）+ 氢燃料电池（巴拉德、锡里斯）+ 农机（雷沃）。券商测算 2030 年 AIDC 相关业务占净利润比例或升至四成以上。

第四层 · 代价：重卡仍是强周期，2022 年行业腰斩时公司归母就掉了 47%；海外收入占比过半，汇率、关税与地缘同时暴露；SOFC 商业化与氢能碳减排贡献仍待验证；当前 PS 0.89 已在 94.4% 分位。

PB 1.30×

PE 11.92×

复盘起点前复权 2.80 元，PS 0.69 倍、市值 331.29 亿；起点取 2013 周期低点，2007-2013 四万亿退潮段不纳入

PB 0.90×

PE 17.51×

上市以来 PB 与 PS 双底（市值 283.90 亿）；同期 2015 年归母 -72.3%，PE 反而从 16.08 升到 17.51 倍

PB 4.09×

PE 22.08×

PB 创上市以来最高、市值 2020.76 亿；五年 +745.82% 里 PE 均值只有 14.63 倍，涨的是利润不是估值

PE 9.28×

PB 1.22×

PE 跌到十三年第二低、PB 1.22 倍逼近 2022 年周期底；同期 2024 年归母仍 +26.5%，是杀估值不杀业绩

PS 0.89×

PE 16.63×

PS 0.89 在 94.4% 分位（十三年来最贵）而 PE 只在 70.9% 分位，差额来自净利率升到 7.75%；市值 2160.06 亿在 95.6% 分位

扣非净利润与毛利率轨迹

指标	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022	2023	2024	2025	2026H1
收入（亿元）	481.65	583.12	796.37	737.20	931.84	1515.69	1592.56	1743.61	1974.91	2035.48	1751.58	2139.58	2156.91	2318.09	1231.63
扣非归母（亿元）	26.49	33.43	33.75	10.87	21.65	64.72	80.09	83.23	87.29	83.16	32.83	80.80	105.27	96.62	61.19
毛利率（%）	19.50	20.62	21.46	23.01	22.63	21.84	22.33	21.80	19.31	19.46	17.78	21.09	22.43	21.48	21.46
ROE（%）	12.03	12.88	15.48	4.38	7.69	19.32	22.02	20.13	17.98	13.05	6.70	11.36	13.15	11.73	8.01

口径：单位亿元，2012-2025 为年报、2026H1 为半年报累计。

2015 年最刺眼：营收 796.37 → 737.20 亿只跌 7.4%，归母却从 50.25 亿掉到 13.91 亿（-72.3%），ROE 从 15.48% 砸到 4.38%。收入与利润脱钩说明是行业深度亏损周期。

2017 年是并表与周期共振：营收 +62.7%、归母 +178.9%。归母台阶很清楚：24.41（2016）→ 92.54（2021），2022 年腰斩到 49.05 亿，2023-2024 回到 114.03 亿峰值。

2026H1 有关键细节：归母 77.01 亿、扣非只有 61.19 亿，非经常性损益占 20.5%。毛利率与 2025 全年持平，净利率却跳到 7.75%——这个跳升有多少来自主营，是判断 PE 成色的关键。

阶段叙事详解

区间：2013-07-19 → 2015-06-15峰谷幅度：132.36%天花板锚：1.3 → 2.33PE：11.92 → 16.08

📌 关键事件

▸2013-07-19 股价见底 2.80 元，对应 PB 1.30 倍、PE 11.92 倍、市值 331.29 亿
▸2014 年凯傲集团完成财务并表，当年营收 796.37 亿、归母 50.25 亿，增速 +36.6%/+40.7%
▸2015 年海外业务占比一度达 54.5%，估值锚从国内重卡切换到全球叉车与物流周期
▸2015-06-15 见顶 6.39 元，同日股息率 0.68% 为十三年最低

📖 叙事逻辑详解

背景：2013 年重卡行业见底复苏，2014 年凯傲集团完成财务并表，潍柴第一次拿到全球叉车与物流业务的定价权。

催化事件：2014 年营收 796.37 亿、归母 50.25 亿，增速 +36.6%/+40.7%，2015 年海外占比一度到 54.5%；2015-06-15 见顶 6.39 元，股息率 0.68% 为十三年最低。

叙事变化：从「国内重卡周期股」→「全球叉车与物流的全球性公司」。估值锚从 A 股重卡切换到全球资本开支，这是潍柴第一次拿到 16 倍 PE 的理由。

PE/PB 验证：PB 1.30 → 2.33 倍、PE 均值只有 10.79 倍，464 日 +128.21% 里 PB 只用了一倍多的重估，剩下的是 2014 年 +36.6% 的营收和 +40.7% 的利润。

💡 核心洞察：两年涨 128.21%，PB 从 1.30 倍到 2.33 倍、只用了一倍多的资产重估，剩下的是 2014 年 +36.6% 的营收和 +40.7% 的利润。这一段的价值在于确立了潍柴的估值范式：它不是纯国内周期股，凯傲并表让它第一次有了可以给 16 倍 PE 的理由。而 2015 年 -72.3% 的利润崩塌又证明，这份全球化在重卡周期下行时救不了它。

📐 核心结论

潍柴十三年换了三次叙事的底座，但 PB 0.90-1.11 倍的地板区间十四年没变。

2013-2015 靠凯傲并表叠加 A 股牛市：涨 128.21%，PB 从 1.30 到 2.33 倍只用了一倍多的重估，剩下的是 2014 年 +36.6% 的营收。

2015-2016 靠股灾把 PB 砸到 0.90 倍上市地板：跌 60.72%，营收只小跌 7.4% 而归母塌了 72.3%，PE 16.08 → 17.51 倍反而变贵。

2016-2021 靠凯傲全球化与国六共振：涨 745.82%，PB 从 0.90 到 4.09 倍而 PE 均值只有 14.63 倍，五年只用 1.5 倍 PB 重估。

2021-2022 重卡周期下行叠加疫情：跌 62.6% 到 PB 1.11 倍，归母 -47.0%、毛利率 17.78% 创历史最低。

2022-2024 靠出口与天然气重卡修复：涨 109.7%，归母 114.03 亿创上市新高而 PE 均值 18.53 倍也创十三年最贵——周期股把下一轮景气提前定价。

2024 年之后叙事从重卡换成 AIDC 重估：涨 224.84%，2025 年大缸径发动机交售破一万台、数据中心机组交付 +260%，但 AIDC 只占 2025 年净利约 12%。

今天 PE 16.63 倍在 70.9% 分位、PB 2.25 倍在 78.6%、PS 0.89 倍在 94.4% 分位，三个指标同向偏贵而最贵的是收入端。

估值体系如何随身份切换重建

PB 地板十四年稳定在 0.90-1.11 倍

2016-01-28 的 PB 0.90 倍、PS 0.36 倍与 2022-10-31 的 PB 1.11 倍是两次独立的地板，中间隔了六年重卡周期。同一时期 PE 分别是 17.51 和 16.98 倍——底部极不稳定，因为利润跟着周期塌了又涨。

→

三次叙事的底座换过，地板一次没动

2013-2015 是国内重卡 + 凯傲并表、2016-2021 是凯傲全球化 + 国六、2024 年之后是 AIDC 重估。底座换了三次，PB 0.90-1.11 的地板区间十四年没变——这是潍柴作为周期股最可靠的坐标。

→

最贵的时候恰好是利润最好的时候

S4 两年涨 109.7% 的 356 天里归母 90.14 → 114.03 亿创上市新高，PE 均值 18.53 倍也创十三年最贵纪录。周期股把下一轮景气提前定价，这两件事同时成立不是巧合。

→

AIDC 只占 2025 年净利 12%

2025 年 M 系列大缸径发动机交售破一万台、数据中心发电机组交付超 1400 台 +260%，但 AIDC 在净利润里的占比只有约 12%。PS 创历史最高 1.29 倍、2026-09-29 仍在 94.4% 分位——收入端比利润端更贵。

→

PE 读法在同一家公司身上出现两种相反方向

S1、S3 是「利润塌了 PE 变贵」（16.08 → 17.51、22.08 → 16.98），S5 是「利润在涨 PE 在杀」（17.90 → 9.28）。十三年里两种方向都出现过，说明 PE 对周期股从来不是稳定指标。

2015 收入与利润脱钩营收 796→737 亿只跌 7.4% · 归母 50.25→13.91 亿跌 72.3% · ROE 15.48%→4.38% · 行业深度亏损，不是需求回落

净利率十三年没破 8%最高 7.75%（2026H1）· 长期 5%-7.3% · 2015 年 2.93%、2022 年 3.24% 两次低谷 · PS ÷ PE 就是净利率

非经常性两次超 15 亿2022 缺口 16.22 亿占 33% · 2026H1 缺口 15.82 亿占 20.5% · 利润质量在扩大

💡 投资方法论核心启示

📅

1. PB 0.90 是十三年的地板

2016-01-28 股价 2.51 元同时录得 PB 0.90、PS 0.36、市值 283.90 亿；PB 至今没有再破 0.90，PS 至今没有再破 0.36。

⚖️

2. PE 高不代表贵，要看净利率

2024-09-13 PE 9.28 倍看似极低，但当时净利率只有 5.2%；今天净利率 7.75%、PE 16.63 倍，利润质量比倍数更重要。

📑

3. PS 分位是 AIDC 定价的刻度

PS 中位 0.60 倍，当前 0.89 倍、94.4% 分位，是十三年来最贵；AIDC 只占 2025 年净利约 12%，差额就是预期。

💡 操作建议

✅ 当前状态与观察条件（2026-09）

当前状态：25.00 元，PE 16.63 倍（70.9% 分位）、PB 2.25 倍（78.6% 分位）、PS 0.89 倍（94.4% 分位），市值 2160.06 亿（95.6% 分位），较 2026-05-29 的 34.92 元回撤 -28.4%。2025 全年营收 2318.09 亿（+7.5%）、归母 109.31 亿（-4.1%）、扣非 96.62 亿；2026H1 营收 1231.63 亿（+8.9%）、归母 77.01 亿（+36.5%）、扣非 61.19 亿，毛利率 21.46%、摊薄 ROE 8.01%。

①AIDC 能不能从 12% 走到三成：现状是 2026Q1 数据中心用发动机超 500 台、同比 +240%，SOFC 产能从 50MW 计划扩到 2027 年 200MW。看 SOFC 能不能在 2027 年做到 200MW 并接近盈亏平衡——这条线决定 PB 2.25 倍是重估的起点还是中继。

②重卡基本盘还能不能托住：现状是 2025 年销量 114.5 万辆、+27% 重返百万级，2026-2028 预测 118.4/125.8/138.2 万辆。看 2027 年国七切换前这一轮透支会不会重演 2021 年——这条线决定 AIDC 是第二曲线还是唯一曲线。

③净利率能不能守住 7.7%：现状是 2026H1 净利率 7.75% 已是十三年高位，但扣非只有归母的 79.5%。看非经常性损益会不会退回常态、燃气机组高毛利能不能延续——这条线决定 16.63 倍 PE 是不是在给一次性收益定价。

三者里① 最关键、③ 最急：AIDC 决定估值水位，净利率决定利润成色。PS 0.89 在 94.4% 分位已是最贵的刻度，要么 AIDC 占比从 12% 往上走、这个水位站得住；要么利润增速回落到个位数、PS 回到 0.70 倍的历史中枢，25 元并不便宜。两种解释的证伪点都在扣非——扣非增速连续两季低于营收，94.4% 分位的 PS 就失去支撑。

风险提示：① AIDC 预期透支：PS 0.89 已在 94.4% 分位，AIDC 业务 2025 年仅占净利润约 12%，预期与实际收入之间存在明显落差。 ② 重卡周期反复：2022 年行业销量腰斩时公司归母 -47.0%，2021 年国六切换透支量约 20 万辆，2027 年国七切换可能重演。 ③ 利润质量：2026H1 归母 77.01 亿、扣非仅 61.19 亿，非经常性损益占比 20.5%，若不可持续会直接压低 PE 含金量。 ④ 海外经营：海外收入占比过半，汇率、关税与地缘冲突同时暴露，凯傲与德马泰克的整合与本地化仍需持续投入。 ⑤ 技术路线不确定：SOFC、氢燃料电池商业化周期长，燃气机组与纯电、氢能之间存在路线替代风险。

🔭市场预期差（Variant View）

核心分歧：规模优势 vs 商品化压力

✅ 多头认为市场忽略了

🏆发动机74.3万台全球第一，国内>30%重卡市占率，康明斯/玉柴无扩张意愿
📈FY2025营收2318亿(+7.5%)，电力能源30.4亿(+翻番)，多业务平滑周期
⚡Q1 2026净利+41.2%大超预期，电力能源爆发+净利率6.4%
🔋OCF 285亿优秀(净现比2.61x)，净利109亿，十年来首次增收减利

⚠️ 空头认为市场过度关注

⚠️257亿商誉（德马泰克160亿+凯傲97亿），任何一笔>20亿减值引爆净资产缩水15-20%
💸FY2025增收减利：营收+7.5%但净利-4.2%，十年来首次，价格战压制毛利率
🔄KION欧洲EBIT利润率从8%→2-3%，结构性下滑无复苏信号，欧洲叉车竞争加剧
📉重卡行业价格战激烈，发动机价格下行压力，2026年无缓和迹象

多空博弈观点

多头 2500 票vs空头 2350 票

🟢 多头观点

增持 · ¥¥28-32

🏆 发动机74.3万台，全球第一，国内>30%市占率

全球最大柴油发动机产能，客户壁垒深厚，转换成本极高

340票

⚡ 电力能源第三曲线：数据中心+三电+SOFC

数据中心备用电源5MW全球首款，30.4亿(+翻番)，华为+英伟达+Meta认可

310票

🌏 海外收入占比45%+，国际化对冲单一市场

KION（德国）+陕汽重卡出口，欧洲+北美+东南亚，FY2025出口7.5万台(+8%)

270票

💰 Q1 2026净利+41.2%大超预期

净利率6.4%，电力能源爆发+产品结构改善，FY2026E净利预测上调

240票

🚜 农业装备稳健：潍柴雷沃中国农机龙头

农机行业复苏，FY2025农业装备营收188亿(+7%)，稳健压舱石

200票

🔴 空头观点

观望 · ¥¥17-25

⚠️ 257亿商誉（德马泰克160亿+凯傲97亿）

德马泰克被AI仓储（极智嘉/海康机器人AMR）替代风险，任何一笔>20亿减值引爆，净资产一次性缩水20-30%

340票

📉 FY2025增收减利：营收+7.5%但净利-4.2%

十年来首次增收减利，毛利率21.5%(-0.5pct)，价格战压制，净利率从6.62%→5.90%

310票

🔻 动力总成毛利率17.85%(-1.62pct)，价格战持续

重卡行业价格战激烈，发动机价格下行压力，2026年价格战无缓和迹象

270票

🇪🇺 KION EBIT利润率从8%→2-3%，欧洲业务结构性失血

欧洲利率高企+中国叉车出口欧洲竞争加剧，KION EBIT利润率2-3%成新常态，欧洲叉车市场无复苏信号

240票

核心分歧维度 · 裁判评判

分歧维度 · 多头观点

投票

空头观点 · 裁判

257亿商誉减值减值测试假设合理，零减值

170/210

德马泰克被AI仓储颠覆，减值风险极高空头略胜（尾部风险真实存在）

增收不增利KION一次性+价格战压力，2026年净利率修复至6%+

190/200

价格战+规模效应失效，净利率趋势性下滑至4%空头略胜（结构性压力超过多头承认）

电力能源第三曲线三电+数据中心+SOFC三箭齐发，2026年贡献50亿+营收

210/180

30.4亿占营收1.3%，对整体估值影响微乎其微平局偏空头（规模不足以改变大局）

KION欧洲业务12.76亿效率计划是一次性，已消化

190/200

KION叉车EBIT从8%→2-3%，结构性下滑无底平局（都有道理，但下滑趋势明显）

重卡周期重卡周期底部趋稳，出口7.5万台(+8%)对冲国内下行

200/180

保有量500万台过度饱和，新能源替代压低单价平局偏多头（底部成立，但向上弹性有限）

估值PE 20-25x，当前价26.9元已反映FY2026E基本面

180/220

强周期股给21x是极度高估；康明斯PE仅14x空头胜（估值对周期股偏高）

⚖️

Hermes 裁判点评

评分 4.8/10 · 中性偏空

潍柴动力是中国综合实力最强动力总成制造集团——发动机全球第一(74.3万台)+智慧物流跨国整合(凯傲+陕汽)+农业装备龙头(雷沃)。FY2025营收2318亿(+7.5%)+净利109亿(-4.2%)，十年来首次增收减利；当前¥26.90对应21x PE处于历史40%分位。257亿商誉减值风险+增收不增利+KION欧洲失血是多空分歧核心，建议中性偏空持仓3-5%。

业务质量

5/10

竞争格局

6/10

财务质量

6/10

估值合理度

4/10

空头风险

3/10

最高优先级跟踪指标

发动机销量当前 74.3万台（全球第一） | >74万台=多头

净利率当前 5.90%（FY2025，底部） | >6%=多头

电力能源营收当前 30.4亿（1.3%，快速提升） | >50亿=多头

仓位建议

¥26.90（当前）0% ¥26.90已超出裁判中性区间¥20-26，赔率不足，等回调至¥23-26再考虑建仓3-5%

¥23-26（裁判区间下限）3-5% 进入裁判目标区间，赔率改善

¥17-20（空头区间）8-10% 深度价值区，赔率2:1+，需无商誉减值信号

财务分析

核心财务指标（FY2021-FY2025）

指标	FY2021	FY2022	FY2023	FY2024	FY2025
营收(亿元)	353.2	630.3	663.0	609.5	810.2
YoY	—	+78.4%	+5.2%	-8.1%	+32.9%
毛利(亿元)	71.9	117.2	93.6	105.0	141.5
毛利率	20.4%	18.6%	14.1%	17.2%	17.5%
营业利润(亿元)	24.1	39.1	33.5	41.6	61.1
营业利润率	6.8%	6.2%	5.1%	6.8%	7.5%
净利润(亿元)	24.1	39.1	33.5	41.6	61.1
净利率	6.8%	6.2%	5.1%	6.8%	7.5%
EPS(元)	1.27	2.06	1.76	2.19	3.22
ROE	N/A	N/A	9.8%	11.3%	14.5%
经营现金流(亿元)	N/A	N/A	N/A	N/A	40.1

营收走势（亿元）

毛利率 / 净利率 / ROE

深度分析

业务	收入占比	商业模式
动力总成	43%	发动机74.3万台全球第一，国内>30%重卡市占率，康明斯/玉柴无扩张意愿
智慧物流	39%	陕汽重卡出口+KION欧洲叉车，跨国整合
农业装备	8%	潍柴雷沃中国农机龙头，188亿营收稳健
电力能源	1.3%	数据中心备用电源+三电系统，30.4亿快速放量
合计	100%	多业务平滑重卡周期+电力能源新曲线

核心资产不是产能数字，而是发动机74.3万台全球第一和电力能源第三曲线爆发能力（数据中心备用电源+三电系统，单价高/毛利率较高）。

估值分析

空头基准

¥17-37%

P/E 15x+EPS ¥0.85 · 商誉减值引爆+价格战失控+周期下行

中性基准

¥23-15%

P/E 17x FY2026E净利120亿 · 裁判基准情景：PE 17-20x，净利120-130亿

多头确认

¥28+4%

P/E 20x FY2026E净利142亿 · 裁判多头情景：需FY2026净利回升至6%+电力能源大订单

投资跟踪池框架

综合置信度 74.8%

跟踪指标库

核心逻辑	跟踪指标	状态	FY26Q3验证
L1 发动机龙头地位稳固	发动机销量目标发动机销量>74万台	✅	FY2025：发动机销量74.3万台，全球第一，国内>30%市占率
L2 海外收入占比稳健	海外收入占比目标海外收入占比>45%	✅	FY2025：海外收入占比45%+，KION+陕汽出口布局
L3 电力能源快速放量	电力能源营收目标电力能源营收>50亿	🔄	FY2025：电力能源营收30.4亿(+翻番)，数据中心+三电+SOFC
L4 财务结构可控	资产负债率和现金流目标资产负债率<67%，OCF为正	✅	FY2025：资产负债率64.3%，OCF 285亿，净利109亿
L5 净利率修复	净利率目标净利率>6%	🔄	FY2025：净利率5.90%，FY2024为6.62%，底部震荡

置信度演变（贝叶斯更新）

逻辑	初始	Q2	Q3	当前	权重	加权
L1 发动机龙头地位稳固	65万台	70万台	73万台	74.3万台	25%	12.5%
L2 海外收入占比稳健	35%	38%	42%	45%	20%	9.0%
L3 电力能源快速放量	8亿	12亿	20亿	30.4亿	20%	6.0%
L4 财务结构可控	66%	65%	65%	64.3%	20%	10.0%
L5 净利率修复	4%	5%	6%	5.90%	15%	5.0%
综合	—	—	—	74.8%	100%	74.8%

贝叶斯更新规则

大幅超预期

+15%~+25%

略超预期

+8%~+15%

符合预期

0%~+8%

略低于预期

-8%~-15%

大幅低于预期

-15%~-25%

仓位建议（凯莉公式）

上涨空间

+49%

¥57.96→¥100

下跌空间

-30%

极端情景

盈亏比

3.3:1

49/30

凯莉公式：f* = 74.8% − 30/49×100% = 13.6%

理论仓位：67.2%

上限约束：min(67.2%×0.8, 40%) = 40%

建议仓位：35-40%

📌 FY26Q3会议纪要：置信度 69.8%→74.8%（+5%），建议仓位由 30%→35-40%

综合置信度

69.8%74.8%100%

Q3前FY26Q3 ↑+5%100%

关键跟踪节点

2025-11FY2026 Q2季报✅ 已发布

2026-03FY2026 Q3季报+会议纪要✅ 已发布

2026-05FY2026年报⏳ 待发布

2026-08FY2027 Q1财报⏳ 待发布

⚖️ 综合置信度与仓位建议详见上方「投资跟踪池」（含胜率、仓位与投资逻辑检验）；最新一期（26H1 跟踪评级）结论：⭐ 买入（维持）、胜率 70%（自 60% 上调）、建议仓位 10-15%、目标价 ¥20-25（中值 ¥22.5）；现价 ¥26.61（2026-09-08 收盘，PE 17.7x / PB 2.4x）vs 中值 -15.4%——⚠️ 报告正文按 ¥16.7 参考价测算与实际背离约 59%，现价已超目标区间上限 ¥25，价格锚点仅供参考；长期看好（归母 ¥77.01 亿 +36.46% 创历史新高 + 新能源动力 +113% + 重卡净利 +178% + M 系列大缸径 AIDC 配套 + OCF ¥113.5 亿 + 派息率 58%），短期谨慎（重卡行业国四保有量压力 + 凯傲欧洲依赖 + 2026 补贴退坡）；维持触发：26Q3 归母增速高于 25% + 新能源营收高于 ¥15 亿/季 + M 系列高于 ¥3 亿/季 + 重卡净利率高于 3% + OCF 持续高于 ¥100 亿。

📈业绩跟踪

共 1 期

口径说明：跟踪报告（2026-08-30）基于 26H1 半年报（2026-08-27 披露）+ 凤凰网/网易订阅/西南证券/同花顺 4 源交叉验证；26Q1/26Q2 未单独披露（仅 H1 合并口径）。评级影响：⭐ 买入（维持）。

▶2026 H1（半年报实际口径）跟踪报告

2026-08-30

26H1 营收 ¥1,231.63 亿(+8.85%)/归母 ¥77.01 亿(+36.46% 创历史新高)/OCF ¥113.5 亿/派息率 58%，新能源动力 +113% + 重卡净利 +178% + M 系列大缸径 +31.5% —— ⭐ 买入（维持），目标 ¥20-25、胜率 70%、仓位 10-15%

📋研究记录

共 5 份报告 · 显示 2 份 · 数据库接入后支持在线阅读

2026-04-22裁判

多空对比裁判报告

潍柴动力_多空对比裁判_20260422.md