ChaosAI · 众智

小鹏汽车

09868.HK · 港交所 · 智能电动汽车 / AI智驾

+57.7%

目标价中位 HK$67.5 vs 现价 HK$42.8

增持（多头）

HK$60-75

+25%~+60%

置信度 66% · 基准 HK$47-48

增持（维持）

胜率 66%

HK$60-75

仓位 6-8%

观望（空头）

悲观 HK$40-50

-16%~-5%

公司投资逻辑

表面是造车新势力，本质是「物理 AI 公司——智能电动车 + Robotaxi/人形机器人/图灵芯片双引擎；MONA 系列冲量 + 全栈自研智驾 + 大众合作服务收入为第二曲线」

汽车销售=核心收入（89%份额）；XPILOT智驾=差异化

多头跟踪 2026-08-25·空头 2026-04-16·裁判 2026-04-16
📊公司看板
快照 2026-09-03增持 ⭐⭐⭐（维持）

当前价

HK$42.80-1.38%

昨收 HK$43.40 · 市值 820.1 亿 HKD

目标价中位 / 隐含空间

HK$67.50

+57.7%

区间 HK$60-75（26H1 报告，下调后）

估值（TTM）/ 股息率

—PE
3.5PB
—股息

1H26 净亏 31.2 亿 · 未派息

胜率 / 建议仓位

66%胜率
6-8%仓位

置信度 66%（v1.0 59% → Q1 64%）

📈 26H1 业绩变化（最新）

2026-08-25 跟踪报告 · 中期公告 08-24 披露

26H1 总收入 ¥327.8 亿 / -3.8% YoY，整体毛利率 20.6%（+4.1pp），连续 9 季度改善创新高；交付 16.6 万辆（-15.8%）。

服务及其他收入 ¥47.3 亿 +67.1%（占 14.4%）；海外收入 ¥82.3 亿 +62.2%（占比 10.9% → 25.1%）；机器人首轮融资 9 亿美元（独立估值 USD 63 亿）。

评级：🟡 增持 ⭐⭐⭐（维持）目标价 HK$70-85 → HK$60-75（下调），胜率 66%，仓位 8-10% → 6-8%。

业绩变化原因：净亏损扩大 174% 至 31.2 亿主因 R&D 前置（+39% 至 58.2 亿）+ 产品周期真空（交付 -15.8%）+ 缺大众里程碑收入； 隐忧为经营现金流 -117.2 亿由正转负 + 汽车毛利率 12.1%（-0.5pp）+ 戴维斯双杀信号 6/6 触发。详细解读见下方「业绩跟踪 → 26H1 中报」。

业绩节点

最新公告2026-08-24（26H1）
下次跟踪（估）2026-11（估）
距下次跟踪~73 天

关键催化

  • 2026 Q3业绩Q3 交付指引 11.5-12.1 万兑现 + 新 P7 爬产 + OCF 回正
  • 2026 Q3业务G9L 上市（Q3 第三款新车）+ 全年 45-50 万交付冲刺
  • 2026 H2业务大众新车型平台合作里程碑（管理层预期）
  • 2026 H2AI物理 AI 兑现：Robotaxi 全球化商业路径 + 机器人独立融资 USD 63 亿
  • 2026-11业绩Q3 业绩公告（下次跟踪节点）

同业对比 — 行情（2026-09-03 快照）× 核心定位

1-7 月交付 20.4 万辆（全年 45-50 万目标的 41%）；海外占比 25.1%；7 月单月 38,027 台创新高
公司股价涨跌总市值（亿）PE-TTMPB定位 / 核心业务
小鹏汽车-W← 当前HK$42.80-1.38%820.1亏损3.5全栈自研智驾 + 物理 AI（Robotaxi/机器人）
理想汽车-WHK$46.38+1.13%950.976.43.9增程+纯电家庭 SUV · 已盈利新势力
蔚来HK$29.70-1.07%745.4亏损3.5换电模式 · 高端纯电
零跑汽车HK$36.94-0.22%525.288.13.6全域自研 · 性价比黑马（已盈利）

市值/股价：均为港股 HKD 口径。PE-TTM「亏损」为 TTM 口径（小鹏/蔚来 TTM 仍亏损；理想/零跑已盈利）。 各家产品结构、价格带与交付口径不同，统一市场份额无权威口径，本列改用「核心定位」对比。 当日除理想外齐跌属板块性回调。

💡 数据更新：跑 python3 scripts/fetch-quote-yahoo.py 9868.HK 2015.HK 9866.HK 9863.HK -o data/quote-xpeng-peers.json（雅虎主源，限流时腾讯回退）生成 data/quote-xpeng-peers.json， 再用 Edit 工具替换本 DASHBOARD const；评级/目标价/胜率/仓位来自 26H1 跟踪报告（2026-08-25）。

叙事复盘分析

框架：小鹏汽车上市五年三个月，1288 个交易日，股价 37.86 港元较发售价 165 港元 -77.05%。PE 全区间一天都没有转正，估值只能落在 PB 与 PS 上。稀缺性证据是服务及其他销售：2026 上半年 47.32 亿元只占 14.44%，却贡献 49.92% 的主营业务利润、毛利率 71.38% 对整车 12.08%，全部来自给大众的技术授权费。收入引擎和利润引擎已经分家，2026 上半年营收同比 -5.09%、上市以来首次转负。落点是 PS 0.8366 倍分位 0.08%，底 0.8287 倍就在基准日前一天。 · 数据日：2026-09-30

09868.HK
⚠️ 周期波动说明

小鹏汽车的位置要放回「卖车这门生意能不能自己养活自己」这条线上看。

一、上市到 2021 年底，驱动力是产能扩张与低空新业务。2021-08-18 签署肇庆智能电动汽车制造基地二期扩建协议，同年认购汇天 A 系列优先股与可换股债券。挂牌首日收在发售价 165 港元、零涨幅，市场当时买的是产能爬坡的账。

二、驱动力在 2022 年换成三件外生冲击。2022-03-11 被列入美国退市风险清单，2022-06-01 上海全面复工之前是两个月的生产停摆，2022-06-29 四部委宣布新能源汽车补贴 2022 年底终止。三件事挤在半年里，交付与现金流同时被打断；2022-10-31 收 25.4 港元是全区间最低收盘价。

三、驱动力在 2022 年底换成交付修复与技术锚。2022-11-11 优化防控二十条之后交付回补，2023-07-27 与大众的战略技术合作框架协议落地，定价锚从「能不能造出车」换成「有没有技术可以卖」。这段营收从 269.64 亿元增到 311.42 亿元，归母亏损却从 -91.39 亿元扩到 -103.76 亿元——交付在涨，亏得也更多。

四、驱动力在 2024 年之后换成 MONA 与物理 AI，然后在 2025-11 之后见顶。MONA M03 把单季交付推过 11.6 万辆，这一段涨 316.5%；2025-11 科技日又抛出 Robotaxi、IRON 与汇天飞行汽车。2026 上半年交付 165,977 辆同比 -15.8%、归母 -31.21 亿元是 2025 全年的 2.74 倍——远期故事讲完了，近端亏损先到。

当前价
HK$37.86
2026-09-30 · 距高点 -82.63%
上市首日
HK$165
2021-07-07 · 上市首日
🔝 历史最高
HK$218
2021-12-01
🔻 全区间低点
HK$25.4
2022-10-31
PB / PS 分位
2.336 / 0.8366
分位 29.35% / 0.08%
两项差 29.27 个百分点
PE -20.2295 倍（1288 天无一天为正，不给分位）
S0
S1
S2
S3
S4
S5
背景色按涨跌上色：红＝涨段、绿＝跌段、灰＝震荡段

纵轴为对数刻度（区间 25.4 到 218 港元，差 8.58 倍）。2 个多点圆点是关键节点所在交易日， 虚线是 6 个阶段边界。

6 阶段收益与天花板锚

1288 个交易日 · 30% 锯齿门槛
阶段区间涨跌幅交易日叙事天花板锚（PB）PE
S02021-07-07 → 2021-12-01+32.1%102肇庆二期产能与汇天低空产线同步推进，上市首日定价全靠 PS6.97↑7.08-49.76↓-71.22
S12021-12-01 → 2022-10-31-88.3%226深港通、中概股退市清单与补贴终止叠成 88.35% 单边下跌7.08↓0.94-71.22↑-5.13
S22022-10-31 → 2023-07-31+241.5%183优化防控二十条修复交付，段尾靠大众协议把锚换成技术0.94↑3.81-5.13↓-13.42
S32023-07-31 → 2024-08-13-70.0%256并购与配售价款先落地，交付掉队把合作红利压回去3.81↓1.28-13.42↑-4.76
S42024-08-13 → 2025-11-11+316.5%307MONA 把单季交付推到 11.6 万辆，段尾改用物理 AI 定价1.28↑6.23-4.76↓-44.14
S52025-11-11 → 2026-09-30-65.1%219交付首次两位数下滑，亏损重新打开压过物理 AI 叙事6.23↓2.34-44.14↑-20.23

★ PE 列要配合读：1288 个交易日 PE 全部为负，6 个整段没有一个例外（公司五年 归母全负），负值高低不代表便宜，只代表亏损规模在变。本家的天花板锚只能横向比 PB 一列——PS 已压到 0.8287 倍的历史最低，PB 底与最低价同在 2022-10-31。

天花板锚点对照

第一层 · 空间：空间在技术授权与服务收入。2026 上半年服务及其他 47.32 亿元占 14.44%，主营业务利润占 49.92%、毛利率 71.38%；汽车销售毛利率只有 12.08%，两者差 59.30 个百分点。主要来自给大众的技术授权费。

第二层 · 壁垒：壁垒是毛利率抬升与海外占比。毛利率从 2025 Q1 的 15.56% 升到 2026 H1 的 20.64%，海外收入占 25.10%。同期研发 58.2 亿元同比 +39%，毛利率改善是用研发换来的。

第三层 · 主题：当前主题是「技术变现对上交付见顶」。基准日 PS 分位 0.08%、PB 分位 29.35%。2026 上半年交付同比 -15.8%、营收同比 -5.09% 首次转负，服务及其他收入同比 +67.07%。

第四层 · 代价：代价是亏损重新扩大与负债率上行。2025 年归母 -11.39 亿元已收窄 80.32%，2026 上半年 -31.21 亿元是 2.74 倍。资产负债率从 65.46% 升到 73.41%，ROE 从 -3.70 恶化到 -10.88。

PS TOP
29.8536 @ 2021-08-04
psTop
PB TOP
8.6975 @ 2021-11-17
pbTop
HIST HIGH
218 @ 2021-12-01
histHigh
CYCLE LOW ×2
25.4 @ 2022-10-31
cycleLow + pbBottom
PS BOTTOM
0.8287 @ 2026-09-29
psBottom

营收与毛利率轨迹

指标（亿元人民币）20212022202320242025
营业收入212.06269.64311.42414.56784.81
归母净利润-48.63-91.39-103.76-57.90-11.39
毛利率（%）————18.86
ROE（%）————-3.70

★ 归母净利润这一行是本篇唯一跨五年完整的经营坐标，五年全负，路径是 -48.63 → -91.39 → -103.76 → -57.90 → -11.39 亿元，累计亏损 313.07 亿元。毛利率与 ROE 只有 FY2025 有值，前四年的「—」是数据缺失，不是那四年不赚钱也没毛利。

港股无扣非口径，deductedNetProfit 列填的是归母净利润原值。

FY2021-FY2025 五年营收从 212.06 亿元增到 784.81 亿元、年复合 38.70%，归母走出 -48.63 → -91.39 → -103.76 → -57.90 → -11.39 亿元的路径，五年累计亏损 313.07 亿元。2023 年是亏损最大的一年，2025 年亏损收窄 80.32%。比率表返回 6 个期次，2025 年毛利率 18.86%、ROE -3.70、资产负债率 70.56%。

2026 上半年营收 330.97 亿元同比 -5.09%、归母 -31.21 亿元同比 -173.35%，是上市以来营收首次同比转负，亏损是 2025 全年的 2.74 倍。毛利率升到 20.64%，但 ROE 从 -3.70 恶化到 -10.88、净利率从 -1.49% 恶化到 -9.52%、资产负债率从 65.46% 升到 73.41%。收入结构上服务及其他 47.32 亿元占 14.44% 却贡献 49.92% 的主营业务利润，毛利率 71.38% 对汽车销售的 12.08%，差 59.30 个百分点；中国内地占 74.90%、海外占 25.10%。

阶段叙事详解

区间：2021-07-07 → 2021-12-01交易日：102峰谷幅度：62.1%天花板锚：6.97 → 7.08PE：-49.76 → -71.22段均 PE / PB / PS：-49.43 / 6.96 / 22.65市值（亿港元）：2803.48 → 3731.19
📌 关键事件（4 条）
  • ▸2021-07-07 港交所主板挂牌，发售价 165 港元、首日收 165 港元
  • ▸2021-07-14 部分行使超额配股权
  • ▸2021-08-18 自愿公告签署肇庆智能电动汽车制造基地二期扩建项目协议
  • ▸2021-10-19 关连交易认购汇天 A 系列优先股、汇天可换股债券及鹏行可换股债券
📖 叙事逻辑详解

背景：2021-07-07 挂牌，发售价 165 港元、首日收 165 港元、较发售价 0%，PS 28.141 倍、PB 6.9725 倍、PE -49.7573 倍、市值 2803.48 亿港元。2020 年营收 59.31 亿元、归母 -48.90 亿元。

催化事件：2021-07-14 部分行使超额配股权；2021-08-18 自愿公告签署肇庆智能电动汽车制造基地二期扩建项目协议；2021-10-19 关连交易认购汇天 A 系列优先股、汇天可换股债券及鹏行可换股债券。

叙事变化：叙事从「整车新势力」扩到「产能 + 低空」。102 个交易日涨 32.12%，PS 从 28.141 倍压到 20.3322 倍、PB 从 6.9725 倍升到 7.0763 倍。股价涨了三成而 PS 压了 27.7%，估值扩张没有发生。

PE/PB 验证：PE 全段 102 天为负、段内均 -49.43 倍。PB 从 6.9725 倍升到 7.0763 倍、段内均 6.9581 倍；PS 从 28.141 倍压到 20.3322 倍、段内均 22.6470 倍。PS 顶在 2021-08-04、PB 顶在 2021-11-17，都早于价格顶 218 港元。

💡 核心洞察：首日收 165 港元、较发售价 0%，是港股批次唯一零涨幅的一只。PS 顶 29.8536 倍在 2021-08-04、PB 顶 8.6975 倍在 2021-11-17，两只估值顶都早于价格顶。PE 全段 102 天为负、段内均 -49.43 倍，上市时无可用盈利坐标。
📐 核心结论

2026 上半年服务及其他销售 47.32 亿元只占收入 14.44%，却贡献 49.92% 的主营业务利润，毛利率 71.38% 对整车 12.08%。这块同比 +67.07%，全部来自给大众的智能驾驶与软件授权费。同期整车交付 165,977 辆同比 -15.8%、营收同比 -5.09% 上市以来首次转负——收入引擎和利润引擎已经分家。

读现在的位置看两件事。第一，给大众的技术授权能不能扩容或续期，它现在撑着 49.92% 的主营业务利润，合同一变整条利润表跟着改写。第二，MONA 之后的新车型能不能把交付拉回正增长，2026 全年停在 35 万辆以下，就说明 2025 年那波交付是同一批买家被重新算了一遍。

2026 上半年归母 -31.21 亿元，是 2025 全年 -11.39 亿元的 2.74 倍；账面毛利率却从 18.86% 升到 20.64%。毛利率在涨、亏损在扩，差额出在研发：同期研发 58.2 亿元同比 +39%、占营收 17.58%。这只票现在按两样东西定价：一家还在亏钱的造车业务，和一份高毛利的技术授权合同——PS 0.8366 倍分位 0.08% 压的是前者，49.92% 的利润占比撑的是后者。

定价依据如何随阶段切换
1
三件外生冲击挤在半年里
2022-03-11 被列入美国退市风险清单，2022-06-01 上海全面复工之前是两个月的生产停摆，2022-06-29 四部委宣布补贴 2022 年底终止。三件事落在 226 个交易日里，交付与现金流同时被打断；2022-10-31 收 25.4 港元是全区间最低收盘价，同日 PB 0.9355 倍也是全区间最低。
2
服务及其他 14.44% 的收入贡献 49.92% 的利润
2026 上半年服务及其他销售 47.32 亿元、毛利率 71.38%，汽车销售 280.46 亿元、毛利率 12.08%，两者差 59.30 个百分点。这块同比 +67.07%，主要来自给大众集团提供智能驾驶系统与软件的技术授权费。
3
股权融资全部集中在 2023 年 11 至 12 月
2023-11-13 滴滴资产首次交割代价发行 5816.42 万股，2023-12-06 配售新股 9407.93 万股，合计 1.5224 亿股，占上市股本 8.78%。股本五年总扩 10.71%，其余增量全部来自股份奖励计划行权。
收入引擎和利润引擎已经分家2026 上半年收入结构是服务及其他 14.44% 对汽车销售 85.56%，主营业务利润却是 49.92% 对 50.08%，两者差了 35.48 个百分点。
五年累计亏损 313.07 亿元，2025 年几乎打平归母 FY2021-FY2025 为 -48.63、-91.39、-103.76、-57.90、-11.39 亿元，2026 上半年 -31.21 亿元，是 2025 全年的 2.74 倍。
毛利率在涨，研发涨得更快2026 上半年研发 58.2 亿元同比 +39%、占营收 17.58%，同期营收同比 -5.09%。毛利率从 2025 年的 18.86% 升到 20.64%，扩张是用研发换来的。

💡 投资方法论核心启示

📅
先分清收入引擎和利润引擎在哪，再看估值

服务及其他只占收入 14.44%，却贡献 49.92% 的主营业务利润、毛利率 71.38% 对整车 12.08%。判断办法是逐期比分部毛利额，收入占比会骗人——两个引擎分开之后，一次合同变动就能改写全公司的利润，而总收入几乎不动。

⚖️
技术授权型收入不能当经常性收入去估值

给大众的授权费撑起 47.32 亿元服务收入、同比 +67.07%，是 2026 上半年唯一正增长的业务。判断办法是看它的利润占比能不能持续高于收入占比的倍数——一旦收敛回收入占比附近，说明授权到期或议价能力下降，高毛利就撑不住整体毛利率。

📑
新车型上市要看它接的是哪一段需求

MONA M03 把 2024 至 2025 年的单季交付推过 10 万辆，2026 上半年交付又同比 -15.8%。判断办法是看新车型上市后三个月的订单能不能覆盖老车型的下滑——覆盖得了叫增量，覆盖不了就是把同一批买家重新算一遍。

💡 操作建议
✅ 当前状态与观察条件（2026-09）

这只票的价格已经跌到全区间最低分位，而亏损在 2026 上半年重新打开，两者方向相反。基准日 2026-09-30 收 37.86 港元，PS 0.8366 倍分位 0.08%、PB 2.336 倍分位 29.35%，较发售价 -77.05%、较高点 -82.63%。2025 年归母 -11.39 亿元已收窄 80.32%，2026 上半年 -31.21 亿元是 2025 全年的 2.74 倍，营收同比 -5.09% 上市以来首次转负。

①大众技术授权能不能撑住 14.44% 的收入贡献 49.92% 的利润：2026 上半年服务及其他 47.32 亿元同比 +67.07%，毛利率 71.38%，主要来自给大众的智能驾驶与软件授权。看 2026 年报这块收入能否继续高于 60 亿元且毛利率守住 70%——若增速回落到 20% 以下，20.64% 的整体毛利率会跟着掉。

②交付下滑是行业需求波动还是份额被抢：2026 上半年交付 165,977 辆同比 -15.8%，全区间首次两位数下滑。看 2026 全年交付能否回到 40 万辆以上——停在 35 万辆以下，说明是份额问题而非行业周期。

③负债率 73.41% 还能不能继续上行：资产负债率从 2025 Q1 的 65.46% 升到 2026 H1 的 73.41%，八个月抬升 7.95 个百分点。看 2026 年报负债率能否突破 75%——突破则研发加码需要新的融资来源。

三条里①最关键、②最直接：①决定毛利率，②决定收入能否止住负增长。PS 底 0.8287 倍在 2026-09-29、PB 底 0.9355 倍在 2022-10-31——分歧在技术授权能不能补上交付缺口。证伪点落在 2026 年报的服务收入、交付量与资产负债率三项上。

风险提示：① 亏损在 2026 上半年重新扩大。归母 -31.21 亿元是 2025 全年的 2.74 倍，营收首现负增。

② 研发增速远高于收入。研发 58.2 亿元同比 +39%、占营收 17.58%。

③ 近一半利润靠一份技术授权合同撑着。服务及其他贡献 49.92% 的主营业务利润，主要来自大众授权费。

🔭市场预期差（Variant View）
核心分歧：规模优势 vs 商品化压力
✅ 多头认为市场忽略了
  • 🏪FY2025交付42.9万辆（+126%），MONA M03爆款验证
  • ☁️毛利率从1.5%→18.9%，净亏损缩窄89%至11.4亿
  • 🌏XPILOT端到端量产，2018年积累智驾数据飞轮
  • 🔄FY2026E接近盈亏平衡，PS 0.8x估值低位
⚠️ 空头认为市场过度关注
  • ⚠️MONA降价20%换量，需求非完全刚性，毛利率触顶
  • 🌍华为ADS 3.0实测领先，智驾差异化面临真实挑战
  • 💸比亚迪成本端+华为智驾端双面压制，价格战持续
  • 📉现金从420亿降至173亿，FY2026E若不盈亏平衡融资压力大

多空博弈观点

多头 1761 票vs空头 1951 票
🟢 多头观点
增持 · ¥HK$60-75

全年交付42.9万辆，同比+126%；MONA M03+P7+成爆款，门店效率596辆/店；规模效应显现，费用率从44%降至25%

265票

FY2023低谷后持续改善，提升17.4pct；净亏损从104亿缩窄至11.4亿（缩窄89%）；FY2026有望实现盈亏平衡

231票

XPILOT 5.0端到端智驾国内领先；2018年开始积累智驾数据，数据飞轮优势；自研AI芯片，算力自主可控

198票

MONA M03月销2万+，性价比之王；XPILOT订阅+Robotaxi万亿TAM；充电网络3159座，自营超充覆盖255城

167票
🔴 空头观点
观望 · ¥悲观 HK$40-50

MONA M03降价20%（14.99万→11.98万）才维持月销2万；P7+降价10%；'爆款'说法不能全信，关键看是否需持续降价

258票

Q3→Q4毛利率环比下降（19.5%→18.9%）；MONA占比从20%→50%+，综合毛利率被系统性拉低；FY2026Q1预计继续下滑至17.5%

234票

华为ADS 3.0实测评分9.5 vs XPILOT 7.5；城市NOA覆盖全国 vs 小鹏仅10城；智驾是小鹏最核心卖点，若被超越影响根基

201票

比亚迪成本端压制（秦Plus 7.98万）；华为智驾端压制（M7月销2.5万）；小鹏两条主线均面临真实压力

178票
核心分歧维度 · 裁判评判
分歧维度 · 多头观点
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空头观点 · 裁判
MONA爆款成色全年交付42.9万辆，爆款是真实需求
180/220
降价20%换量，不降价就卖不动空头略占优
毛利率趋势从1.5%→18.9%，趋势确立，规模效应继续释放
160/240
Q4环比下滑，MONA占比提升继续拉低毛利率空头略占优
智驾领先真实性国内首个端到端量产，数据飞轮3年积累
200/200
华为ADS 3.0实测9.5分已超越小鹏平局
FY2026盈亏平衡净亏损11.4亿，FY2026有望盈亏平衡
210/190
FY2026Q1毛利率可能跌破17%，盈亏平衡延后平局偏多头
估值合理区间SOTP HK$70-85，软件业务50亿目标
150/230
合理HK$35-45，软件50亿100%增速假设离谱空头略占优
⚖️
Hermes 裁判点评
评分 5.0/10 · 中性偏空

FY2025交付量暴涨126%验证产品竞争力，净亏损缩窄89%显示盈利拐点临近，但MONA降价换量和毛利率触顶是空头有力论据；HK$46处于裁判区间中部，合理但赔率一般，建议标配3-5%

业务质量（智驾+MONA）
x
5/10
增长确定性（竞争压力）
x
5/10
竞争格局（华为压制）
x
4/10
财务质量（亏损缩窄）
x
6/10
估值合理度
x
5/10

最高优先级跟踪指标

MONA月销当前 约2万辆（降价20%后） | <1.5万辆=空头 / >2.5万辆=多头
综合毛利率当前 18.9%（Q4下滑） | <17%=空头 / >19%=多头
FY2026E净亏损当前 -11.4亿 | >20亿=空头 / <5亿=多头

仓位建议

HK$46（当前）3-5% 合理但不便宜，标配
HK$40以下5-8% 进入价值区间
HK$55+0-2% 接近裁判区间上限

财务分析

核心财务指标（FY2021-FY2025）
指标FY2021FY2022FY2023FY2024FY2025
营收(亿元)210269307408767
YoY+259%+28%+14%+33%+88%
毛利(亿元)26314.658145
毛利率12.5%11.5%1.5%14.3%18.9%
净亏损(亿元)-49-91-104-58-11.4
净利率-23%-34%-34%-14%-1.5%
交付量(辆)9.8万12.1万14.2万19.0万42.9万
汽车毛利率11.5%9.4%-1.6%8.3%12.8%

深度分析

表面是造车新势力，本质是「物理 AI 公司——智能电动车 + Robotaxi/人形机器人/图灵芯片双引擎；MONA 系列冲量 + 全栈自研智驾 + 大众合作服务收入为第二曲线」

业务收入占比商业模式
汽车销售~89%整车销售+MONA性价比
服务及其他~11%XPILOT订阅+充电服务
合计100%

核心资产不是产能数字，而是XPILOT端到端智驾的技术护城河和42.9万辆年交付量验证的产品竞争力。

估值分析
极端打击
¥25-46%
Davis双杀 · 三杀：华为压制+价格战+毛利率崩塌
基础悲观
¥35-24%
Davis双杀 · MONA降价+毛利率<16%
裁判中性区间
¥47+2%
SOTP+DCF · 多空逻辑兑现一半
中性偏多
¥55+20%
DCF · FY2026E盈亏平衡
多头中性
¥70+52%
SOTP · 汽车1x PS+软件5x PS
多头乐观
¥85+85%
DCF · FY2026E盈利+毛利率20%+
投资跟踪池框架
综合置信度 71.5%

跟踪指标库

核心逻辑跟踪指标状态FY26Q3验证
L1 MONA交付量验证年交付量和MONA降价情况
目标交付+80%+，MONA月销2万+		✅FY2025：交付42.9万辆+126%，MONA月销2万+
L2 毛利率改善综合毛利率和MONA占比
目标毛利率>17%		⚠️FY2025：毛利率18.9%，但Q4环比下滑
L3 智驾技术领先XPILOT 5.0城市覆盖和用户体验
目标城市覆盖20城+		⚠️FY2025：XPILOT 5.0仅覆盖10城，华为ADS覆盖全国
L4 FY2026盈亏平衡净亏损和现金消耗
目标净亏损<15亿		⏳FY2025：净亏损11.4亿，大幅收窄
L5 竞争格局可控MONA降价和竞品表现
目标不需继续降价维持月销2万		⚠️FY2025：MONA已降价20%，竞品压力持续

置信度演变（贝叶斯更新）

逻辑初始Q2Q3当前权重加权
L1 MONA交付量验证80%85%88%88%25%22.00%
L2 毛利率改善75%80%75%70%20%14.00%
L3 智驾技术领先70%68%65%60%20%12.00%
L4 FY2026盈亏平衡60%65%68%68%20%13.60%
L5 竞争格局可控55%55%55%55%15%8.25%
综合———71.5%100%71.5%

贝叶斯更新规则

大幅超预期
+20%~+30%
略超预期
+10%~+20%
符合预期
0%~+10%
略低于预期
-10%~-20%
大幅低于预期
-20%~-35%

仓位建议（凯莉公式）

上涨空间
+85%
HK$46→HK$85
下跌空间
-46%
极端情景
盈亏比
3.3:1
85/46
凯莉公式：f* = 71.5% − 46/85×100% = 17.4%
理论仓位：67.2%
上限约束：min(67.2%×0.8, 40%) = 40%
建议仓位：35-40%

📌 FY26Q3会议纪要：置信度 69.8%→74.8%（+5%），建议仓位由 30%→35-40%

综合置信度

69.8%71.5%100%
x
Q3前FY26Q3 ↑+5%100%

关键跟踪节点

2025-11FY2026 Q2季报✅ 已发布
2026-03FY2026 Q3季报+会议纪要✅ 已发布
2026-05FY2026年报⏳ 待发布
2026-08FY2027 Q1财报⏳ 待发布

见「投资跟踪池框架」章节中的置信度分析；最新胜率 / 建议仓位见「公司看板」双卡。

📈业绩跟踪
共 1 期
▶2026 H1 中报（26Q1+26Q2）已披露
2026-08-25

毛利率 20.6% 连续 9 季度创新高 · 服务收入 +67.1% · 海外占比 25.1% · 机器人独立估值 USD 63 亿；但净亏扩大 174% + OCF 转负，评级增持（维持）、目标价下调至 HK$60-75

📋研究记录
共 8 份报告 · 显示 2 份 · 数据库接入后支持在线阅读
2026-04-14裁判

多空对比裁判报告

小鹏汽车_多空对比裁判_20260416.md

最新完整
2026-04-14空头

空头质疑报告 v2.0（定量版）

小鹏汽车_空头质疑_20260416.md

最新完整
报告类型说明：多头空头裁判跟踪评估财务模型需求
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